根據以往經驗，央行在作利率調整時，一般需要權衡經濟增長形勢、當前通脹以及未來走勢。央行加息條件一般如下：一是整體宏觀經濟在持續穩定軌道上運行；二是通脹水平持續超過某一目標值，且通脹呈加速和擴散趨勢，該目標值目前仍為約3%的水平；三是通脹加速持續時間一般為3個月-6個月；四是兼顧考慮美國經濟對中國的影響。中國央行10月20日加息符合上述判斷。總之，央行加息的最終目標是動態控制通脹，以此促進經濟平穩增長。
目前，中國通脹出現了四點明顯的變化。
一是通脹形勢加劇，具體表現在CPI環比上漲。今年7月-10月中國CPI環比分別為0.4%、0.6%、0.6%與0.7%，而且由於原材料價格和工資上漲逐步向消費品價格傳遞，CPI籃子中的非食品類價格環比也在遞增，9月和10月分別為0.3%和0.4%。最近的CPI環比加快上揚將對2011年的翹尾因素形成巨大推升。
二是通脹的形成機制正在由今年上半年的結構性通脹向「雙型」通脹遷移——結構性通脹和需求拉動型通脹共融共生。經過一年時間的食品價格和工資螺旋傳遞，加上游資炒作，社會各個領域全面存在價格上漲壓力，如生產食品的農資價格、各行各業中低收入者工資、醫療教育等服務價格、資源類產品價格、企業融資成本轉移等。在通脹轉型中，最值得關注的是投資需求拉動型通脹將逐漸佔據主導地位，對央行的利率政策形成巨大挑戰。中國投資增速仍在24%-25%的高水平運行，其中佔新增投資約70%的民營經濟投資增速今年持續保持在30%的高水平，特別是資金密集型的房地產開發投資增速呈現加快趨勢，目前在36.5%的水平。投資需求對通脹拉動作用日益明顯。
三是國家控制物價的「四大措施」可能會被部分削弱。其一是生產、儲備和運輸環節的成本依然較高，終端市場產品不得不接受「水漲船高」式加價，而蔬菜、糧油、鮮活產品等將經歷約3個月-4個月的淡季。其二是價格補貼制度具有物價上漲聯動效應，根據歷史經驗，在兩個季度內將慣性推動物價攀升。其三是整頓主要農產品收購秩序和打擊惡意囤積並不能完全消除游資在流通環節的「囤積」，其根源在於巨額貨幣存量和通脹預期，現在市場通脹預期沒有破除，相反有點越燒越旺。
四是輸入型通脹也正在演變成投資需求拉動型通脹，國際大宗商品價格上漲傳導至國內主要是由於國內投資帶動，對原材料需求增加所致。而且，隨著美國等經濟體筑底反彈，輸入型通脹壓力將進一步增長。
今年10月20日央行年內首次加息後，負利率仍在延續，而且，由於通脹呈擴散之勢，負利率缺口將進一步擴大，未來的利率調整勢在必行。
根據我們初步測算，2011年CPI翹尾因素為1.96個百分點，其中上半年的翹尾因素（2.62%）大於下半年的翹尾因素（1.29%），而2011年1月份和6月份是全年翹尾因素的高峰，分別將高達3.13%與3.14%。由此，這兩個時間點將可能形成全年CPI漲幅的高位。由於食品類、居住類、服務價格、工資，原材料價格、國際大宗商品價格攀升，2011年新漲因素較為強勢。初步測算2011年全年新漲因素為1.93%，其中上半年新漲因素為1.55%，下半年新漲因素為2.25%。因此，2011年全年CPI漲幅將高至3.89%，其中上半年大多數時間CPI漲幅將在超過4%水平運行，1月至6月預計分別為4.63%、3.50%、3.84%、4.23%、4.21%與4.64%。與此同時，工業品出廠價格漲勢也較為強勁，初步測算2011年全年PPI上漲5.43%，其中翹尾因素2.85%，新漲因素2.58%，對下游消費品價格形成持續傳導壓力。
依據加息對通脹的抑制效應、時滯以及通脹水平對基準利率的差值，我們認為央行在未來三個季度時間內將加息100個基點，即將目前2.50%的1年期存款基準利率上調至3.50%，將目前5.56%的1年貸款利率提升至6.56%。如果以每次加息25BP計算，需要加息4次。
而且，只有未來將基準利率提升至3.50%和6.56%的水平，並輔以信貸規模控制和提高法定准備金率政策，才能將通脹在2011年第四季度時調控至3%以下的正常水平區間，最終保證宏觀經濟平穩增長。
来源:中國證券報
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