當中國的證券監管機構在週末期間公布新股發行新規時,它試圖終結中國股市過去十年中表現不佳的局面。
21世紀最強的經濟增長神話沒能造就一次絕佳的投資良機。儘管中國的國內生產總值(GDP)迅速增長,但中國股票市場的發展卻步履維艱。
之所以會有這樣的反差,部分原因在於中國的首次公開發行(IPO)體制。在該體制下時常會出現新股定價過高的狀況,從而有利於上市公司以及它們的承銷商。而那些在交易首日買入新股的投資者則會出現虧損,如此一來,中國的廣大普通投資者也就漸漸對股市失去了信心。
4月28日公布的改革內容包括加大上市前的信息披露力度,並讓機構更多地參與定價環節。這些舉措應該能為賭場一般的中國股市帶來更大的穩定性。6個月前受命出任中國證監會(CSRC)主席的改革派人士郭樹清還試圖抑制內幕交易。
然而,他要與這樣一個矛盾作鬥爭:在GDP高速增長的同時,與之相伴的往往卻是股市回報率的低迷。這種現象是整個新興市場的共性,尤以中國的情況最為典型。
財經評論員葉檀指出:「在市場上獲利的主要是融資者,而不是投資者。絕大部分投資者都無法從市場上獲利。」
如果中國的GDP是一款能夠購買的證券產品,它將帶來豐厚的回報。2000年至2011年期間,中國的年度經濟產值增長了近四倍,這會使它成為世界上最超值的投資產品之一。
但GDP不是一種證券。上證綜指(Shanghai Composite Index),一種名副其實的投資品,它的表現就要遜色許多。該指數在過去十年間上漲約46%,勉強與通脹水平同步。中國的經濟增長如此之快而股市表現卻如此乏力,這種狀況究竟是如何造成的？
首先要指出,中國並沒有偏離正常的軌道。GDP對於理解經濟表現有著至關重要的意義,但對股市回報率而言,GDP的預測作用就要大打折扣了。正如佛羅里達大學(University of Florida)的傑伊•里特(Jay Ritter)及其他經濟學家所指出的,GDP與股市表現之間並不存在一種穩定的關係。
至於快速增長的經濟體為何屢屢讓投資者失望,中國給出了兩大重要原因。
第一個原因很簡單——股市不夠成熟。中國股市創建至今僅有20年時間,假若中國股市的表現和發達經濟體中那些歷史悠久的股市表現一樣,人們反倒會倍感意外。上證綜指成分股中,有許多權重股(包括幾家大型銀行)均是在2005年之後才上市。
另外,中國採取原始股逐步「解禁」的方式推進國企改革,導致現有投資者股權不斷被稀釋。中國流通股佔股市總股本的比重已從10年前的約30%增至70%。
中國人民大學(People's University)教授趙錫軍表示:「(最早)建立股市是為了給國有企業脫困服務。上世紀90年代後期才提出來要保護投資者的利益(等理念)。這些理念的改革現在還沒有到位。」
第二個原因(如在其他發展中國家一樣)是市場的法律和政治背景。改變這個因素的難度要大得多。從道瓊斯指數(Dow Jones Indexes)2002年一項對中國股市的研究中可以明顯看出,內幕交易會腐蝕市場。該研究顯示,之前10年中大部分獲利是在股價上漲的10個特定交易日內發生的。
由此可以推出,只有獲知關鍵信息(通常與政府即將宣布的某項政策有關)的投資者能夠獲利。其他所有人都只是在碰運氣。儘管自那以後中國已採取措施清理市場,但內幕交易仍十分普遍。郭樹清已發起一輪新的治市活動。
投資者如今已對中國股市的不成熟和內幕交易習以為常了。經過過去十年差強人意的表現,如今的股市顯然已更多地體現了各種負面因素。中國股市市盈率(按去年利潤計算)現為14.7,已接近歷史最低點,約與美國的水平一致。
在郭樹清繼續推進股市改革之際,中國股市趨於成熟的速度可以說在加快。郭樹清的改革措施包括:向股市引入更多機構資金,調整IPO的定價體制,改變規則、降低上市公司退市的難度,等等。
駐香港的摩根大通資產管理(JPMorgan Asset Management)投資服務負責人傑夫-劉易斯(Geoff Lewis)表示,中國股市的可評估程度正在趨近於其他股市。
劉易斯表示:「你對中國的看法應該取決於你認為中國經濟會軟著陸還是會硬著陸。我認為結構性威脅或市場失靈的因素不應影響你對中國的看法。」如果經濟的表現真的開始決定投資業績,中國股市將真正展開一段新的旅程。
