上個星期，美國證券交易委員會(Securities and Exchange Commission，簡稱SEC)跟北京鉚上了。SEC對中國的五家會計師事務所（全都是國際所的合作所）發起行政訴訟，原因是它們未能提交與其審計的中國公司相關的工作文件，這些中國公司正在接受SEC調查。這些事務所稱，遵守美國的披露法律將違反它們必須同時遵守的中國保密法律。
從目前來看，投資者擔心的是這些審計機構可能將無法審計在美國上市的公司，而這些上市公司可能也找不到滿足美國監管要求的新審計機構。在極端情況下，在美國上市的中國公司可能不得不全盤退市。
但投資者投資中國概念遇到的真正問題要深刻得多。SEC的最新行動提供了一個契機，讓我們來著手考察中國公司欺詐成風的部分根源。根本問題在於北京對中國公司赴海外資本市場融資的願望持一種模棱兩可的態度。
過去10年中國民營企業爭先恐後地跑到美國市場上市。國內資本市場對於民營企業來說發展太慢，雖然這種情況近幾年已經迅速發生變化。
北京一直不願接受這種現象。中國仍對那些希望赴海外募集股權資本的企業施加繁重的監管，包括限制能夠在海外上市的行業類別。這些法規常常落後於中國經濟的需要。比如中國一些最重要、最成功的企業、特別是網際網路企業，嚴格地說是禁止在沒有許可的情況下赴海外上市的，而這種許可被認為根本拿不到。
為規避繁重的監管，這些民營企業藉助往往是在開曼群島註冊的海外控股公司上市。它們還開發出被稱為「可變利益實體」(VIE)的所有權結構。在這種模式下，海外上市公司持有一家中國殼公司，這家殼公司跟作為基礎的中國公司形成合同關係，讓基礎公司把全部利潤轉讓給殼公司。
然後基礎公司的賬戶就可以被整合進海外上市公司。但由於外國投資者理論上並不擁有該中國公司，這種安排滿足的是中國法規的形式而非精神。
這種繁雜的公司結構給監管機構和股東帶來的只有麻煩。在中國法律中，VIE合同的強制性很不明朗，所以如果合同無效，到時候西方股東持有的可能就是一家沒有資產也沒有業務的殼公司。
投資者感到擔心的還有，很多公司把利潤積存在VIE中，表明看來並沒有打算要把這些利潤分給流通股股東。公司常常會把利潤積存在VIE中，因為要想把這些利潤拿出來需要繳納相當高的稅款。
離岸的殼公司還使中國監管部門對欺詐案件只有有限的司法管轄權，因為此類上市公司理論上講並非中國公司。與此同時，中國一直不允許美國監管部門接觸這些公司的人員和記錄，因為這些人員和記錄都在中國境內。結果就造成了監管漏洞，欺詐案件越來越多。
最後，解決方法是堵上這個深層的監管漏洞。華盛頓提議允許美國監管部門接觸位於中國的人員和記錄進而堵上漏洞，而相應的外交談判也在進行之中，雖然北京以國家主權為由拒絕這樣做。不過，這並不能解決股東在中國的一些最大挑戰。
長遠的解決之道必須來自中方。首先，中國應該允許該國民營部門企業可以像國有企業一樣直接在海外上市。這將使VIE、離岸實體網路和合約關係失去存在的必要，並釐清監管部門的管轄權。西方股東甚至幾乎可以肯定會容忍兩級所有權結構。在這種結構中，如果北京堅持的話，對敏感行業的最終控制權將掌握在中國人手中。
這樣一種改革還將為北京精簡海外上市公司監管的整個工作鋪平道路。北京很久以前將國內上市公司證券監管工作整合到證監會。目前證監會直接向國務院負責。不多，對海外上市公司的監管仍不統一，證監會和財政部都插手其中。監管上的不統一會造成混亂，加劇各監管部門之間的爭奪。
證監會在監管國內市場方面積累了更多的經驗，變得更加成熟老練。該機構還在赴美上市中國公司的會計問題上對美國監管部門表示同情。北京應該將所有上市中國公司（無論在哪上市）的監管工作整合到一個經驗豐富的監管機構。
SEC說的沒錯，向監管機構和股東披露更多信息、更充分合理地披露信息，這將是今後治理欺詐案件和提升股東信心（以及回報）的關鍵。但絕不要以為上週的行政訴訟會解決這個問題。一種有利於股東的長期解決方案需要北京進行更大力度的改革。
