虽然自2005年初以来，人民币的实际有效汇率大幅上升达8%（尽管连同去年7月所作的一次性调整在内，以名义汇率计，人民币兑美元的升值幅度仅仅高于3%），但最近要求内地有关当局提高人民币汇率的政治压力仍然不断升级。这些压力主要来自美国，因其国际收支失衡问题日益严重，经常帐赤字几乎达到国内生产总值的6.5%。
经济学家都知道，贸易平衡与汇率之间的关系相当复杂。无论是在多边或双边的基础上，汇率调整不一定能促进贸易平衡，甚至可能会适得其反。然而，有些人只着眼于货币升值会令有关经济体系的进口价格下跌及出口价格上升，而忽略了进出口供求的价格弹性以及它们之间的关系。决策者不会轻视这种观点，因为这可能是大部分身为出口商及其雇员的选民的看法，而这些选民有能力影响国家的贸易及其他方面的政策。事实上，贸易保护主义正在抬头，更有可能演变为贸易战，这种趋势显然对全球经济有害无益。
许多人在研究解决国际收支失衡的过程中，将政治焦点转移到人民币汇率上，实在令人遗憾。我相信这反映全球对于日益严重的美国经常帐赤字问题缺乏共识，即使大家都一致认为这种情况不可能持续下去。然而，许多经济学家都同意在一般情况下的汇率调整，并非解决国际收支失衡的方法，至少它并不是所有决策者都期望的一个能有条不紊地解决国际收支失衡问题的方法。人民币升值问题正好是一个具体实例说明这点。有些人认为尽管汇率变化未必能即时影响贸易平衡情况，只要变化的幅度够大，调整始终还是会出现的，国际收支失衡的问题亦自然得以纾缓。这个论点却忽略了大幅度的汇率调整对金融稳定的影响。
金融市场全球化及资讯科技发展令市场运作出现转变，甚至到了个别金融体系的参与者以及决策者都可能无法理解的程度。1997 及98年间发生的亚洲金融危机就是明证。也许我们都从这次危机中汲取到一些教训，但恐怕无论公营或私营部门，仍未能充分体会金融市场的运作原理及掌握有关的风险管理技巧。
我们也许可以想像一下如果人民币兑美元真的按一些贸易伙伴所要求的幅度升值的话，市场运作会出现怎样的变化。相信发展中经济体系，特别是亚洲区的汇率，必定会受到巨大冲击。由于目前这些市场或货币被用作人民币的炒卖工具，这些货币的升值幅度可能会跟人民币的一样，甚至更大。金融市场自然会因此而大幅波动，波幅更会透过衍生产品而扩大。金融机构或非金融机构是否有能力管理因货币大幅升值所引发的汇率风险，及继而造成的市场动荡，实在成疑。
此外，美国的经常帐赤字大幅增加，相应地其贸易伙伴的公营及私营部门对美元资产的债权急升。一旦这些地区的货币大幅升值，无可避免地有关的公营及私营部门会将美元资产转换成以当地货币或其他正在升值的货币为单位的资产。如果多个经济体系同时采取这些行动，即使美国金融市场规模再庞大，都有机会出现混乱情况。这可能会对美国的长期利率造成影响，因而对其已相当炽热的房地产市场，以及倚赖从房地产升值中获利的人士的消费造成影响。
虽然我并不是政治方面的专家，但有一点相当明显，就是若要就人民币汇率施加政治压力，无论从施压者本身的利益来看有多合理，但为了美国以及全球其他国家的经济利益着想，施压一方务须谨慎行事。
日期 : 2006年04月27日
《新世纪》
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