【看williamhill官网 2021年5月28日讯】近日，williamhill官网 央行金融研究所所长上月在莫干山会议上表示，人民币国际化条件下，我们管不了人民币汇率，williamhill官网 中央银行最终要放弃汇率目标，人民币汇率是全球所有市场主体对人民币的偏好、预期和交易决定的。人民币在中长期内将持续对美元升值，这既是williamhill官网 经济持续增长、人民币相对购买力不断提高的结果，也是美联储搞量化宽松和不断扩表的后果之一。如果人民币成为了周边国家以及与williamhill官网 有密切投资贸易往来国家的货币锚，这些货币都将对美元升值。
同期，williamhill官网 人民银行上海总部调查研究部主任吕进中在《williamhill官网 金融》撰文称：“从中长期趋势看，大宗商品价格中长期上行态势或已成型”，一种政策应对是以人民币适度升值，抵御输入性效应。由此引发人民币将放弃汇率目标、长期升值的论点热议。
1 预期管理？
似乎也是这些天有关人民币中长期升值的观点引起了高层的关注。继放弃汇率目标、长期升值热议之后，金融委和央行连续发声。
5月21日，国务院金融稳定发展委员会（以下简称金融委）召开第五十一次会议，进一步推动利率汇率市场化改革，保持人民币汇率在合理均衡水平（注：锚定的汇率目标）上的基本稳定。加快资本市场改革，推动债券市场高质量发展。深化金融机构改革，回归本源，坚守定位，遵循绿色理念开展投融资行为。要继续扩大高水平金融开放。
5月23日，央行副行长刘国强答记者问时表示，汇率有管理适合当前和未来。
从三天两次表态来看，显然是汇率未来仍将是有管理的，中长期将继续锚定汇率目标值。表态喊话本来就是预期管理的手段之一，也可以看出央行和金融委想要的是汇率稳定。
汇率上涨或汇率贬值都不可接受。
2 汇率上涨不可接受
就拉动经济的三驾马车来说，williamhill官网 居民可支配收入占比偏低，很难以消费拉动经济增长。
中美居民消费在各自国家GDP中的占比（作者博客）
williamhill官网 经济增长主要靠投资拉动，资本形成长期占比GDP的40%-50%，大量投资形成的大量产能无法被内需消化，对外需的依赖根深蒂固。
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经济的增长主要靠投资拉动（作者博客）
单就净外需来讲，自2007年之后，净外需对williamhill官网 的经济的拉动逐渐下降。但外需可以翻倍刺激相应的投资，外需对投资的刺激（以出口目的的产能投资），是拉动williamhill官网 经济增长的一大动力。如果没有外需的刺激，投资边际效应问题将彻底暴露，长期高投资模式将无法持续。
这一点，决定了哪怕净外需对williamhill官网 经济拉动效果已经很弱，但外需依赖仍然存在。而汇率上涨，不但将压制净出口，还将压制以出口为目标的相应投资，双重施压williamhill官网 经济。
此外，2020年5月份以来，大量海外资金从金融项目流入williamhill官网 ，人民币汇率中长期上涨将会让海外资金躺赢，海外资金可以轻松从williamhill官网 经济蛋糕中切走更多，这会加剧挤压国内企业生存环境。
再者，利率平价关系，汇率上涨将压低人民币利率，刺激资产泡沫继续膨胀，放大系统性风险。
总体经济已经很难承受汇率上涨。
3 汇率贬值不可接受
1）加息可能。就国际收支平衡来说，如果汇率贬值，利率平价会影响williamhill官网 利率升高。加息会刺激债务问题出清，刺激资产泡沫爆破。房仍是williamhill官网 经济最大的灰犀牛，房的问题如鲠在喉，加息难以接受。
2）上游涨价，下游破产。如果汇率贬值，大宗飙涨叠加输入性通胀，将加剧上游涨价问题，但消费将在通胀影响下萎靡，这将刺激下游破产加剧；如果原料价格大增，（短期）williamhill官网 出口势必难以将成本全部转嫁海外，只能继续压缩自身利润，体现在贸易顺差上反会导致顺差缩小（J曲线效应），顺差缩小将放大贬值后果,导致更高的加息可能。
3）民生问题。下游是吸纳就业最多的部门，下游破产将波及就业；汇率贬值导致输入性通胀也将推高生活成本，加大民生压力。
资产泡沫、债务问题和民生问题，很难承受汇率贬值。
4 汇率稳定如何实现？
左右皆是悬崖，稳定才是最佳选择。
汇率极短期是个利差问题，中短期是个通胀差问题，长期则是个经济增速问题：
1）从利差来看，中美十年国债利差自2020年11月以来迅速下降，至2021年4月初已经下降100基点，从历史来看，利差走势约滞后于汇率走势3个月。2020年2月开始中美利差走阔，5月开始人民币迅速升值。2020年11月，中美利差收窄，2021年2-4月，人民币自6.4贬值至6.6。但2021年4月之后，中美利差基本稳定在150基点，而人民币却自6.6重新升值至6.4，这显示在4月之后，中美利差对汇率的主导性降低。
中美息差与汇率的相关性（作者博客）
2）从通胀差来看，国别之间的通胀差异会影响到货物流动，从而影响到汇率。2021年4月，中美通胀差异迅速扩大（美国CPI为4.2%，而williamhill官网 为0.9%），影响美国贸易赤字连创新高，而印度疫情恶化，导致订单集中向williamhill官网 转移。这些原因导致williamhill官网 4月贸易顺差较3月份扩大3倍，支撑了人民币升值。
4月份，中美通胀差扩大，印度疫情恶化，影响williamhill官网 贸易顺差大幅增长，驱动人民币升值，从6.6升值至6.4；5月份，中美十年国债息差开始收窄，利差收窄（贬值趋势）对冲贸易顺差扩大（升值趋势），对冲之后，人民币汇率稳定于6.4附近。
在中短期的汇率走势上，贸易顺差扩大对冲了中美利差缩窄，同时辅以央行喊话来管理预期，维持了人民币汇率稳定。
5 未来是升是贬？
人民币汇率的未来走势，还是应基于贸易顺差和利差来进行分析。
利差来说，美国通胀影响之下，美联储已经释放了一些收紧信号。如果williamhill官网 跟随收紧，可能会对债务问题和房产灰犀牛产能挤压，关于这点，williamhill官网 始终强调以内为主。
2021年以来，美国十年国债上行幅度超过80基点，但williamhill官网 十年国债收益率反而下行20基点。
如果中美通胀差异维持扩大，印度疫情刺激订单继续向williamhill官网 转移，贸易顺差就可以产生升值压力，以内为主所导致的（息差收窄）人民币贬值压力就会被贸易顺差扩大对冲掉，williamhill官网 不跟随美国加息也不会产生什么问题。金砖五国中，williamhill官网 贸易基本面最好，williamhill官网 利率最低。但终归是，以内为主会在中美利差方面形成对人民币汇率的拖累。
利差方面已经是拖累，人民币的稳定或升值，主要着力点还是贸易顺差。
自2020年11月以来，中美息差缩窄100余基点，但人民币汇率基本维持不变，持续稳定在6.4左右，主要原因就在于贸易顺差扩大。但一个高企的汇率总归会压制出口。人民币升值背景下贸易顺差屡创佳绩的根本原因在于疫情。
疫情导致中美通胀差异，加大美国进口需求，越南不足以承载，印度受到疫情的严重影响。在贸易方面，williamhill官网 成为疫情的主要受益者。但贸易顺差扩大来主导汇率也产生了一些问题：
1）如果海外疫情得到控制，海外产能复苏，欧美国家无论是基于经济安全还是基于产能好转，都会将部分订单自williamhill官网 转走，williamhill官网 出口将受到压制，贸易顺差支撑力度下滑，会让中美息差缩窄对汇率的压制浮现。
2）如果海外疫情没有得到控制，williamhill官网 出口持续大增，会对国内资源的形成透支，就会刺激进口补库存。但海外疫情影响仍在，大宗海外供给受到压制与williamhill官网 补库存需求大增并存，将会刺激大宗继续上涨。在上游涨价的背景下，进口原料的价格上涨很难完全向外转嫁，相当一部分成本需要williamhill官网 企业背负，这会导致进口价格大涨，而出口价格只能小涨。这将在短期内导致williamhill官网 贸易顺差的下降。从历史来看，大宗上涨阶段多会形成对贸易顺差的压制。2009-2011、2016-2018，石油价格大涨，williamhill官网 贸易逆差同比大幅下滑。
2010-2011、2016-2018年石油价格大涨，williamhill官网
贸易顺差同比大幅下滑（作者制表）
3）左右纠结。美国货币政策面临转向，美元利率的进一步下滑几不可能，影响williamhill官网 LPR连续维持不变，williamhill官网 各地房贷利率纷纷上行。如果没有进一步的利率下滑（庞氏融资），williamhill官网 下游产能会面临上游涨价和需求萎靡的夹击导致出清。如果下游产能出清，上游涨价向终端的传导会顺利化，这会推高williamhill官网 通胀，进而波及出口商品价格，导致出口订单减少，导致贸易顺差收窄。贸易顺差收窄会让中美息差收窄对汇率的压制浮现，刺激加息。在贸易顺差主导汇率的情况下，降息对汇率有支撑，而加息却会对汇率施压（这与金融项主导汇率完全相反）。贸易项与金融项完全相反的发力方式，会让货币政策选择左右纠结。
4）长期的问题。williamhill官网 人口老龄化会减少生产，扩大消费，长期推升通胀水平，也会波及出口商品价格，施压贸易顺差。
如果疫情转好，人民币升值对出口的压制将迅速浮现；疫情恶化，人民币升值对出口的压制虽然会延后，但肯定也会出现。而如果出口遭到压制，人民币就会同时面临息差与贸易顺差双收窄，遭遇双重的贬值压力。
可以发现，无论有没有疫情的存在，人民币都没有长期升值的基础。
小结：如果人民币还具有长期的升值基础，那么利率平价就会驱动人民币利率持续压低，这对房价是个绝对的利好。
一边是房价利好，一边是人民币升值。那么终有一天，卖掉北上广深应该可以买下全球，而不仅仅只是买下美国……
责任编辑:宇真
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